La Chronique. Fixer aujourd'hui la valeur de vos actions non cotées

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Elle n’est pas belle, la vie ?

Cette semaine :

Fixer aujourd'hui la valeur de vos actions non cotées

Un devoir de défense, pas un luxe

1. La loi du 6 avril 2026 entend désormais mesurer la valeur que vous avez créée — selon ses propres règles

Avec la loi du 6 avril 2026 introduisant un impôt sur les plus-values sur les actifs financiers, publiée au Moniteur belge le 21 avril 2026, la taxation des plus-values sur actifs financiers cesse d'être un projet : elle devient l'un des piliers de l'impôt belge sur le revenu.

Le législateur a choisi de frapper, à compter du 1er janvier 2026, à un taux général de 10 %, les plus-values réalisées sur la plupart des actifs financiers détenus dans la sphère privée. Une tranche annuelle de 10.000 EUR est exonérée et un régime particulier est prévu pour les participations substantielles d'au moins 20 %.

Pour les actions cotées, le calcul est presque indolore : la valeur de référence au 31 décembre 2025 est le dernier cours de clôture, objectif et vérifiable. Les plus-values futures ne seront taxées qu'au-delà de ce cours.

Pour les actions non cotées — celles de votre entreprise familiale, celles de votre holding patrimoniale, celles de filiales belges ou étrangères —, la situation est radicalement différente. Le nouvel article 102, § 4, du CIR 92 impose qu'une valeur leur soit attribuée au 31.12.2025. Cette valeur deviendra votre nouvelle valeur d'acquisition fiscale, c'est-à-dire le plancher à partir duquel toutes vos plus-values futures seront calculées. Plus cette valeur sera basse, plus l'assiette taxable de demain sera élevée — et plus votre impôt grimpera.

C'est ici que tout se joue, et c'est ici que les intérêts du contribuable et de l'administration s'opposent frontalement. Pour vous, dirigeant-actionnaire, l'enjeu est d'ancrer dès maintenant la valeur la plus élevée et la mieux justifiée possible, afin de sanctuariser la plus-value historique que vous avez construite avant 2026 et de réduire la base de l'impôt futur.

Pour le fisc, la logique est exactement inverse : plus la valeur retenue au 31.12.2025 sera basse, plus la plus-value future qu'il pourra taxer sera grande.

Ne vous y trompez pas : c'est précisément cette opposition d'intérêts qui va structurer, pendant des années, les contrôles fiscaux. L'administration contestera à la baisse votre valeur d'acquisition au 31.12.2025, parce que c'est là, et seulement là, que se gagne — pour elle — la bataille de l'assiette imposable.

Vous avez mis des années — parfois des décennies — à construire la valeur de votre entreprise. Le législateur fige aujourd'hui le point de départ de toutes vos plus-values futures.

Deux attitudes sont possibles : subir, en laissant l'administration imposer demain sa propre lecture, à la baisse, de la valeur de votre société au 31.12.2025 ; ou reprendre la main, dès maintenant, en faisant établir une évaluation indépendante, élevée et défendable, avant qu'il ne soit trop tard.

Cette chronique plaide, sans détour, pour la seconde voie. Non par réflexe corporatiste, mais par devoir de défense.

2. Le « moment-photo » du 31 décembre 2025 : un plancher d'acquisition que le fisc voudra abaisser

Le mécanisme central de la loi du 6 avril 2026 est, en apparence, d'une simplicité désarmante : la base imposable est la différence positive entre le prix reçu lors d'une cession et la valeur d'acquisition de l'actif. Pour les actifs acquis à compter du 1er janvier 2026, cette valeur d'acquisition est, classiquement, le prix payé.

Pour les actifs détenus avant 2026, le législateur a voulu respecter — au moins formellement — le principe de non-rétroactivité : les plus-values constituées avant 2026 ne sont pas imposables. La hausse de valeur de votre entreprise entre, disons, 2005 et 2025 demeure hors champ.

Mais comment séparer, en pratique, l'« ancien » du « nouveau » ? La réponse tient en deux mots : photomoment au 31.12.2025. Pour tous les actifs financiers détenus à cette date, une valeur de référence est fixée. Cette valeur devient, à compter de 2026, la nouvelle valeur d'acquisition fiscale. Seule la hausse de valeur au-delà de cette photographie sera, un jour, taxée à 10 %.

D'où une équation très simple, et il faut la marteler : plus la valeur photographiée au 31.12.2025 est élevée, plus l'impôt sur la plus-value future sera faible — et inversement. Pour les titres cotés, ce débat n'existe pas : la photographie est le dernier cours de clôture de 2025, point. Pour les actions non cotées, en revanche, le législateur a déployé un dispositif où la détermination de la valeur fait l'objet d'un véritable rapport de forces — et où l'administration aura tout intérêt à pousser cette valeur vers le bas.

3. Actions non cotées : une règle légale en faveur du contribuable, mais qui sera attaquée à la baisse

L'article 102, § 4, CIR 92, dans sa rédaction issue de la loi du 6 avril 2026, définit la valeur des actions et instruments assimilés non cotés au 31.12.2025 comme le montant le plus élevé parmi plusieurs méthodes :

1° la valeur résultant d'une cession à titre onéreux intervenue en 2025 entre parties indépendantes ;

2° la valeur appliquée dans une opération sur capital en 2025 (incorporation, augmentation de capital, apport) ;

3° la valeur convenue contractuellement — typiquement, une formule de prix figurant dans un pacte d'actionnaires, une option d'achat ou de vente, un mécanisme de sortie en vigueur au 1er janvier 2026 ;

4° la formule forfaitaire légale : fonds propres + 4 × EBITDA du dernier exercice clos avant le 1er janvier 2026 ;

5° la valorisation au 31.12.2025 établie par un réviseur d'entreprises ou un expert-comptable certifié indépendant dans un rapport spécifique, à condition d'être réalisée au plus tard le 31 décembre 2027.

Lue littéralement, cette règle est favorable au contribuable : la loi commande de retenir le plus élevé des planchers, ce qui se traduit par une valeur d'acquisition fiscale plus haute et, mécaniquement, par une plus-value future plus basse — donc un impôt moindre.

Mais ne nous berçons pas d'illusions. C'est précisément parce que cette règle joue, sur le papier, en faveur du contribuable que l'administration s'efforcera, en pratique, d'attaquer chaque méthode à la baisse, afin que le « plus élevé » de planchers tirés vers le bas reste lui-même bas.

Concrètement, voici la stratégie que l'on verra se déployer dans les contrôles des prochaines années : tirer vers le bas les fonds propres retenus dans la formule forfaitaire (en discutant les retraitements, les provisions, les actifs incorporels) ; tirer vers le bas l'EBITDA du dernier exercice clos avant 2026 (en refusant la normalisation d'éléments non récurrents qui le diminuent, en réintégrant des charges « anormalement faibles ») ; contester les valeurs résultant des cessions ou opérations en capital de 2025 en y voyant des transactions « non comparables » ou « non opposables » ; attaquer le rapport de votre expert comme « non représentatif », « optimiste », « non conforme aux standards ».

Le texte de loi joue pour vous. La pratique du contrôle, elle, jouera contre vous. C'est cette tension — et elle seule — qui doit guider toute votre stratégie de défense.

4. La formule « FP + 4 × EBITDA » : un instrument de minoration au service du fisc

La formule fonds propres + 4 × EBITDA du dernier exercice clos avant le 1er janvier 2026 est parfois présentée comme une « simplification pédagogique ». C'est, en réalité, une approximation fiscalo-administrative qui n'a pas été conçue pour refléter la véritable valeur économique d'une entreprise.

Pour beaucoup de sociétés saines et performantes, elle aboutit à un résultat sensiblement inférieur à la valeur de marché réelle — et c'est précisément ce qui en fait un instrument idéal pour l'administration : si elle parvient à faire prévaloir cette formule, elle s'assure une valeur d'acquisition fiscale basse, donc une plus-value future élevée.

Cette formule cumule, vue du contribuable, au moins cinq faiblesses majeures — et chacune d'entre elles peut être instrumentalisée par le fisc pour comprimer la valeur retenue.

Premièrement, elle ignore la cyclicité. L'EBITDA pris en compte n'est ni un EBITDA moyen, ni un EBITDA normatif : c'est celui du dernier exercice clos. Si cet exercice a été marqué par un événement exceptionnel défavorable (perte de client, sinistre, charge non récurrente), la formule capture mécaniquement un EBITDA déprimé — et la valeur produite sera artificiellement basse. L'administration, elle, n'a aucun intérêt à corriger cette distorsion.

Deuxièmement, elle est aveugle à la structure de capital. Deux entreprises au même EBITDA mais aux profils de dette et de fonds propres très différents auront, selon la formule, la même valeur. Or une société peu endettée, prudente, vaut économiquement davantage qu'une société identique mais surendettée. La formule écrase cette différence — au détriment du dirigeant prudent.

Troisièmement, elle est insensible aux risques sectoriels et aux secteurs porteurs. Le multiplicateur 4 est, dans bien des secteurs (technologies, services à forte valeur ajoutée, niches industrielles), nettement inférieur aux multiples observés sur le marché — qui atteignent souvent 6, 8, parfois davantage. Là où le marché valoriserait votre entreprise 8 × EBITDA, la formule la fixe à 4 × EBITDA. La différence — et elle est colossale — est purement et simplement transférée dans la base imposable de demain.

Quatrièmement, elle écrase les perspectives de croissance. Une scale-up qui réinvestit massivement, dont l'EBITDA est temporairement faible voire négatif, sera grossièrement sous-valorisée — alors même que sa valeur de marché peut être très élevée. La formule fige une photographie comptable, pas une valeur économique. Le fisc, lui, ne s'en plaindra pas.

Cinquièmement, elle offre un terrain de jeu à l'administration. Quels « fonds propres » retenir, exactement ? Quels retraitements de l'EBITDA seront admis ? Chaque ajustement peut être discuté — et l'administration n'aura, dans la quasi-totalité des cas, qu'une seule direction de tir : vers le bas. Elle contestera les retraitements qui rehaussent l'EBITDA, plaidera pour des fonds propres « stricts » et minorés, exclura les éléments incorporels et les ajustements patrimoniaux qui valorisent l'entreprise.

Cette formule, je le redis : ce n'est pas un outil de votre boîte à outils de dirigeant. C'est, dans la plupart des cas, un cliquet à la baisse qui sert les intérêts du Trésor. Si vous laissez le fisc imposer la formule forfaitaire — et si, en plus, vous lui laissez choisir les paramètres de cette formule — vous lui aurez offert, sur un plateau, l'assiette de votre future imposition.

5. « Je ne vendrai jamais » : la pire des illusions

Beaucoup de dirigeants me répondent, par réflexe : « Je ne suis pas concerné, je ne vendrai jamais mes actions. » Sur le plan fiscal, c'est un faux sentiment de sécurité. Et il faut le dire clairement, parce que c'est le rôle d'un avocat de défendre son client — y compris contre ses propres certitudes.

D'abord, parce que la vie des entreprises et des familles est faite d'événements non planifiés : un associé qui veut sortir ou qui décède ; une opération de management buy-out pour dégager des liquidités personnelles ; une offre venue d'un industriel ou d'un fonds ; une restructuration interne du groupe ; un divorce qui impose des partages ; une transmission progressive aux enfants, avec cessions de minoritaires.

Ensuite, parce que la loi n'est pas figée. Aujourd'hui, la taxe est centrée sur les cessions à titre onéreux de titres détenus dans la gestion privée. Mais l'expérience montre que les contours d'une telle imposition se déplacent au gré des besoins budgétaires : sorties d'indivision, réorganisations internes, apports à des sociétés contrôlées peuvent demain entrer dans le champ.

Enfin, parce que le taux de 10 % n'a rien de sacré. Rien n'interdit, à terme, qu'une majorité politique soucieuse de « faire contribuer davantage les grandes fortunes financières » ne le relève. Une assiette taxable artificiellement gonflée — parce que la valeur d'acquisition au 31.12.2025 aura été tirée vers le bas par l'administration — reste, en valeur absolue, supportable à 10 %. Elle deviendra ravageuse à 15 ou 20 %.

Ne rien faire aujourd'hui, c'est parier que vous ne vendrez jamais, que vos héritiers non plus, que vos associés non plus, que la loi ne bougera pas, que le taux ne bougera pas, et qu'aucun contrôle ne viendra contester — toujours à la baisse — la valeur fiscale de vos titres dans dix ou quinze ans. C'est, j'ose le mot, un pari imprudent.

6. Les méthodes d'évaluation sérieuses : étayer une valeur élevée et défendable

Heureusement, la loi ne vous enferme pas dans la seule formule forfaitaire — qui, on l'a vu, joue le plus souvent contre vous.

L'article 102, § 4, CIR 92 prévoit explicitement qu'une valorisation au 31.12.2025, établie par un réviseur d'entreprises ou par un expert-comptable certifié indépendant, peut servir de méthode — pour autant qu'elle soit réalisée au plus tard le 31 décembre 2027.

Et puisque la loi commande de retenir la valeur la plus élevée parmi les méthodes disponibles, un rapport d'expert qui aboutit à une valeur supérieure à celle de la formule forfaitaire s'imposera de plein droit.

Encore faut-il ne pas se contenter de demander « un chiffre » à son expert. Il faut exiger une évaluation dans les règles de l'art, parce que ce rapport sera relu, demain, par le fisc — qui s'efforcera de le casser, naturellement à la baisse — et, le cas échéant, par un juge.

Les méthodes professionnelles de référence sont bien identifiées :

L'actif net corrigé (ANC). On part des fonds propres comptables et on corrige pour la juste valeur des actifs et des passifs (immobilier, participations, marques, brevets, provisions, dettes latentes). Pertinent pour les holdings patrimoniales, sociétés immobilières et entreprises capital-intensives — où il révèle souvent des plus-values latentes considérables que la formule forfaitaire ignore complètement.

Les multiples de comparables (bourses ou transactions). On observe à quels multiples se négocient des entreprises comparables, cotées ou non, et on applique ces multiples à votre société, après ajustements. Pertinent dans les secteurs où les opérations de fusions-acquisitions sont fréquentes — et particulièrement utile, car les multiples observés sur le marché sont, dans bien des secteurs, nettement supérieurs au multiplicateur 4 imposé par la loi.

Le Discounted Cash Flow (DCF). On projette les flux de trésorerie futurs, on les actualise à un taux reflétant le risque (WACC) et on calcule une valeur actuelle nette. Particulièrement pertinent pour des entreprises en croissance, des scale-up ou des sociétés à forte visibilité sur leurs cash-flows — exactement les profils que la formule forfaitaire massacre.

Les combinaisons pondérées. Dans la pratique, on retient souvent une moyenne pondérée (par exemple 40 % DCF, 40 % multiples, 20 % ANC) pour tenir compte des différentes facettes de la valeur, dans une perspective qui rend justice à la réalité économique de l'entreprise.

L'enjeu n'est pas — il faut le dire haut et fort — de gonfler artificiellement votre valeur. C'est, plus exactement, de documenter rigoureusement la valeur économique réelle de votre entreprise au 31.12.2025, et de pouvoir démontrer, ligne par ligne, qu'elle est supérieure à la valeur déprimée que la formule forfaitaire pourrait suggérer. Un rapport d'évaluation sérieux comportera une analyse détaillée de l'historique financier, une compréhension fine du business (modèle économique, perspectives, positionnement, clientèle), des hypothèses explicites (taux de croissance, marges, capex, WACC, multiples sectoriels), des scénarios et tests de sensibilité, et un raisonnement cohérent, documenté, aligné sur les standards professionnels (IVS, recommandations de l'IRE et de l'OECCBB).

7. La bataille de la preuve : un rapport irréprochable contre les contestations à la baisse

L'administration fiscale examinera de très près les valorisations d'actions non cotées au 31.12.2025 — et il faut être lucide sur la direction de son examen.

Le fisc cherchera systématiquement à réduire la valeur retenue, parce que c'est mécaniquement de cette manière qu'il augmentera la plus-value taxable et donc le rendement budgétaire de l'impôt. Plus la valeur d'acquisition au 31.12.2025 est basse, plus l'assiette future est large.

Le rapport de l'expert ne doit donc pas être un « papier de confort ». Il doit être un document robuste, parce que tout ce qui n'aura pas été pensé en 2026-2027 devra être expliqué, sous la pression d'un contrôle, en 2035 ou 2040. Une doctrine défensive s'impose :

— choisir un expert-comptable certifié ou un réviseur qui connaît la problématique fiscale spécifique de la loi du 6 avril 2026 et les contentieux d'évaluation d'entreprises ;

— exiger un rapport structuré, motivé et autonome : rappel du contexte légal (article 102, § 4, CIR 92), description du business et de ses points forts (clientèle, savoir-faire, marques, perspectives), justification motivée du choix de méthode(s), inventaire des données et retraitements, scénarios et analyses de sensibilité, conclusion claire et chiffrée ;

— anticiper, dans le rapport lui-même, les angles d'attaque par lesquels l'administration tentera de minorer la valeur : sur la dénormalisation de l'EBITDA (en y réintégrant des charges occasionnellement basses), sur la critique des taux de croissance retenus en DCF (jugés « optimistes »), sur le refus de revaloriser certains actifs incorporels dans l'ANC, sur la non-comparabilité des multiples sectoriels invoqués.

Votre meilleure défense contre une revalorisation à la baisse par le fisc n'est pas de prier pour passer sous le radar. C'est de pouvoir produire, le jour d'un contrôle, un rapport d'expert qui tient la route — établi en 2026 ou 2027, à partir de données 2025, dans le respect des standards professionnels — et que ni l'inspecteur, ni le directeur régional, ni le juge n'oseront balayer d'un revers de main pour lui substituer une formule forfaitaire moins favorable.

8. Le précédent néerlandais : un laboratoire que nous aurions tort d'ignorer

Pendant que la Belgique installe une taxation des plus-values réalisées à 10 %, les Pays-Bas se dirigent — sous la contrainte de la jurisprudence du Hoge Raad qui a censuré l'ancien régime de rendement fictif — vers un modèle bien plus radical : la Wet werkelijk rendement box 3, qui prévoit la taxation annuelle des plus-values latentes, à un taux de 36 %, à compter du 1er janvier 2028. Le projet a été adopté par la Tweede Kamer le 13 février 2026 et reste, à ce jour, soumis au vote du Sénat néerlandais.

La réforme suscite déjà de vives controverses, et pour cause : on y taxe des gains non réalisés, on impose des valorisations annuelles complexes — y compris pour des portefeuilles d'actifs non cotés —, on multiplie mécaniquement les occasions de désaccord entre contribuable et administration sur la valeur à retenir.

Pourquoi en parler dans une chronique belge ? Parce que la trajectoire néerlandaise montre exactement où mène, à terme, la logique d'une fiscalité des plus-values : on commence par taxer certaines plus-values réalisées ; on constate que la base est plus volatile que prévu ; on cherche des recettes supplémentaires ; on glisse, par couches successives, vers un système où la question de la valeur à une date donnée devient l'obsession fiscale centrale.

Sans préjuger de l'évolution belge, soyons lucides : ce qui se passe à nos frontières est un laboratoire. Dans un tel contexte, les actionnaires qui auront pris soin, dès 2026-2027, de verrouiller une valeur défendable de leurs actions non cotées au 31.12.2025 disposeront d'un atout décisif, quelle que soit l'évolution future du régime.

9. Agir maintenant : un choix de gouvernance, pas un simple réflexe fiscal

La loi laisse jusqu'au 31 décembre 2027 pour faire établir le rapport d'expert. Techniquement, rien ne vous oblige à le faire dès demain matin.

Mais chaque mois qui s'écoule entre le 1er janvier 2026 et la date de votre rapport joue contre vous. Chaque mois ajoute des événements — un client perdu, une mauvaise saison, une réorganisation, une crise sectorielle — que l'administration pourra invoquer, a posteriori, pour soutenir que la valeur au 31.12.2025 était, en réalité, plus basse que celle retenue par votre expert (« voyez : votre rapport surestimait les perspectives, la suite l'a démenti »). Chaque mois éloigne votre rapport de la photographie du 31.12.2025. Chaque mois multiplie les angles d'attaque pour discuter, à la baisse, votre valeur d'acquisition fiscale.

Il existe donc une vraie fenêtre de tir : maintenant. Maintenant, alors que la loi vient d'être adoptée et publiée, que les commentaires doctrinaux sont frais, que les réviseurs et experts-comptables sont mobilisés sur le sujet, que vos chiffres 2025 sont encore sur la table — et surtout que les hypothèses retenues par votre expert ne pourront pas, demain, être démenties par des événements postérieurs que personne, en 2026, ne pouvait anticiper.

Ce n'est pas seulement une décision fiscale. C'est un choix de gouvernance patrimoniale : savoir, noir sur blanc, ce que vaut votre entreprise à une date charnière ; ancrer cette valeur dans un rapport indépendant plutôt que dans une formule légale qui joue contre vous ; protéger vos héritiers, vos associés et vous-même contre une relecture unilatérale, et nécessairement à la baisse, de l'histoire par l'administration dans dix ou quinze ans.

10. Dirigeants-actionnaires : ne subissez pas la valeur que d'autres écriront pour vous

Vous avez pris des risques. Vous avez investi. Vous avez géré des crises. Vous avez assumé des décisions que d'autres n'auraient jamais prises. La loi du 6 avril 2026 ne remet rien de tout cela en cause — elle n'a pas été écrite pour vous rendre justice.

Elle a été écrite pour financer l'État.

Elle vous impose un cadre : un photomoment au 31.12.2025 ; une valeur d'acquisition fiscale pour vos actions non cotées, qui — sur le papier — doit être la plus élevée parmi plusieurs méthodes ; un taux de 10 % sur les plus-values futures, appelé à évoluer. Mais la pratique fiscale, elle, va dans la direction opposée : le fisc cherchera à abaisser cette valeur d'acquisition, parce que c'est ainsi qu'il maximisera, demain, l'assiette de l'impôt qu'il pourra prélever sur vous.

Dans ce cadre, il vous reste une marge de manœuvre — étroite, mais réelle.

Vous pouvez laisser la formule FP + 4 × EBITDA, pensée pour le fisc et non pour vous, écrire seule l'histoire de la valeur de votre entreprise — une histoire qui sera presque toujours sous-évaluée.

Ou vous pouvez décider, dès maintenant, de faire établir par un expert indépendant un rapport sérieux, motivé et défendable, qui traduise la véritable valeur économique de votre société au 31.12.2025 — et qui s'imposera, en vertu de la règle légale du « plus élevé », à toute valeur forfaitaire inférieure.

La première option est la plus simple à court terme. Elle est aussi la plus coûteuse à long terme.

Mon conseil est sans détour : ne subissez pas. Parlez-en à votre conseil fiscal, à votre expert-comptable, à votre réviseur. Programmez sans tarder la réalisation d'un rapport d'évaluation au 31.12.2025. Ce rapport ne vous mettra pas à l'abri de toute discussion avec l'administration. Mais il vous permettra d'aborder cette discussion, le jour venu, avec un dossier solide qui ancre une valeur élevée et défendable — et non avec une formule forfaitaire que le fisc aura tirée vers le bas en votre absence.

Car la fiscalité, lorsqu'elle se pare de ses formules « simples », ne fait jamais qu'une chose : elle se met à la place du contribuable pour décider de ce qu'il vaut — et, surtout, de ce qu'il devra payer. Le métier d'avocat fiscaliste consiste, précisément, à empêcher que cela se passe en silence.